长鑫与合肥：一家公司和一座城市，十年把对方养大
7 月 27 日，长鑫科技在科创板挂牌。发行价 8.66 元，开盘直接跳到 49.5 元，收盘涨 465.82%，总市值 3.27 万亿元，盘中一度摸到 3.66 万亿——收盘时它超过了工商银行，成了 A 股市值最高的公司。募资约 579 亿元，把中芯国际 532 亿元的科创板纪录一并改写。首日成交额超 1400 亿元，开盘一小时就破了千亿。
把时间倒回十年。2016 年的它还没有厂房、没有产品，公司注册名也还不是长鑫，而是"睿力集成"，手上只有一份计划：在合肥建一条 DRAM 存储芯片产线，总投资约 1500 亿元，是当时安徽单体投资最大的工业项目。这么大的盘子本该被各地抢，实际情况却相反——DRAM 被三星、SK 海力士、美光牢牢把持，投资大、周期长、风险高，谁也算不清要往里填多少年才能见回报，于是大家都在看，没人下手。最后接住它的是合肥，而合肥产投的一位负责人后来回忆当时的处境，说得很直白："大家都不看好，认为合肥做不了。"
从这句话到 A 股市值第一，中间隔着十年。这十年里，长鑫从一张图纸做到全球第四大 DRAM 厂商，累计亏掉 366.5 亿元又在半年里把它填平；合肥的集成电路产值从不到 180 亿元长到 1514 亿元，GDP 全国排名从第 75 爬到第 18。所以这件事的有意思之处不在"合肥赌赢了"——那是结果。有意思的是，2016 年握手的这两方，当时都不被看好，是彼此唯一的选项，然后用十年时间把对方养大了。
这篇就讲这个过程。
一座急着补课的城市，一个没人敢接的项目
先说合肥为什么非要这块芯片。
合肥是国内重要的家电生产基地，电视、冰箱、洗衣机的产量长期位居全国前列。但这个"家电之都"有个说不出口的软肋：一台电视，液晶面板的成本要占到总成本的三分之二左右，而面板不在自己手里。2008 年，地方财政收入只有 160 亿元的合肥，承诺出 90 亿元把京东方的六代液晶面板线引进来——那时京东方在资本市场频繁被质疑，连财大气粗的深圳都举棋不定。据报道，合肥为此暂停了地铁建设，在当时引发巨大争议。
后来的事情证明这一步走对了：京东方成了营收千亿的面板巨头，几十家上下游企业跟着落到合肥，这座城市成了全球平板显示基地之一。仅六代线这一个项目，合肥国资净赚约 10 亿元。
但屏解决了，新的空缺立刻浮出来：智能家电要芯片，显示驱动要芯片，后来的汽车电子也要芯片。屏和家电的产业链越长，缺芯这件事就越刺眼。合肥补的不是一个投资标的，是自己产业链上那个断了的环。
而且合肥不是临时起意。2013 年它就出台了《合肥市集成电路产业发展规划（2013—2020 年）》，剑指"中国硅谷"——这份规划的时间点，比国家层面的《国家集成电路产业发展推进纲要》（2014 年）还早一年。 2014 年它又推出集成电路专项政策，是继天津、深圳、北京之后全国第四个这么做的城市。同期它成立了合肥市半导体产业发展有限公司专管招商和企业服务，2015 年启动集成电路设计公共服务平台，也在 2015 年把国有资本运营平台重组成合肥建投、合肥产投、合肥兴泰三家。等到 2016 年长鑫的项目摆上桌面，合肥已经备了三年的课。
再说长鑫这一侧的处境。
朱一明手里有技术，也有过成绩。他 2005 年带着一套 SRAM 专利和 10 万美元从硅谷回国，创办了后来的兆易创新，从最没人要的低端存储市场贴身肉搏起步，2016 年 8 月在主板上市，那次 IPO 募资约 5.82 亿元。但设计公司做存储有个天花板：DRAM 这门生意的胜负手在制造，而制造要的是千亿级的资本和十年以上的耐心。
而且千亿资本还只是入场费，这条路上另悬着一把刀：DRAM 的核心结构专利被三巨头织成了一张密网，新玩家不管从哪个方向切进去，都容易踩到别人的权利要求，一纸诉讼就足以让刚建好的产线停摆。这意味着这个项目要找的不只是一个肯掏钱的地方，还得是一个愿意陪它把合规这条慢路走完的地方——绕开专利雷区，注定比抄近道慢好几年。
最后签下来的一期，总投资 180 亿元，作为合肥国资运营平台的合肥产投出资四分之三，兆易创新出资四分之一——按金额算，合肥国资的 144 亿元占了八成。
一边是缺芯缺到必须自己下手的城市，一边是有技术却找不到人接的项目。这场握手不是谁挑选了谁，是两个当时都不被看好的对象，成了彼此唯一的选项。
十年里，他们各自赌上了什么
长鑫先要解决的不是钱，是"技术从哪来"这个能要命的问题。
它的答案在一家已经死掉的公司身上。奇梦达是欧洲最后一家存储大厂，2009 年破产，留下一大批 DRAM 专利，其中最值钱的是 buried wordline（埋入式字线）技术——它在 2008 年的 IEDM 论文里提出 46 纳米级的 6F2 埋入式字线方案，并指出这套阵列器件可以缩小到 30 纳米而不影响性能。破产之后，这些专利辗转到了一家叫 Polaris 的公司手里：2015 年 6 月，Polaris 用 3000 万欧元（约合 2 亿元人民币）从英飞凌手上买下奇梦达 7000 多项专利和申请，其中约 5000 项是美国专利。
长鑫做的事情是接过这个火种。它先拿到奇梦达约 2.8TB、一千多万份 DRAM 技术文件，后来又从 Polaris 获得专利实施许可，再往上叠自己的研发。这件事的紧迫性在 2018 年被放大了：美光起诉福建晋华，晋华随后被列入实体清单、产线停摆，一家同样在做存储的中国公司，就这么被技术来路问题掀翻。业界当时普遍担心长鑫会是下一个。于是 2019 年 5 月 15 日，朱一明在 GSA MEMORY+ 论坛上第一次公开亮牌，说长鑫在研的 DRAM 技术基础授权自奇梦达——这句话是说给美光和三星听的，也是说给所有担心长鑫重演晋华剧本的人听的。那时它已经积累了一千多件 DRAM 相关技术，专利申请规模上万，并且和 ASML 合作论文、用对方的试产线做前期研发，同时与应用材料、TEL、KLA 等设备厂协同攻工艺。
这条路线的本质是：不抄近道，用钱和时间把一条合法的技术来路买通、接上、再自己往前推。 奇梦达停在 46 纳米，长鑫要把它推到 19 纳米。
合肥这一侧赌上的是执行速度和不撤退。长鑫的晶圆厂房只花了 14 个月就建成——这在动辄三五年的晶圆厂建设里是很扎眼的数字，靠的是地方政府在土地、水电气、配套上的整体调度。到 2019 年 5 月，长鑫已投入 25 亿美元资本支出、跑出 1.5 万片测试晶圆。当年 9 月，中国首座自主设计的 DRAM 工厂正式投产，19 纳米的 8Gb DDR4 出货，中国从此有了唯一一家实现量产的内存原厂。
然后是难熬的部分。投产不等于赚钱：产线要爬良率，产品要挤进客户的认证清单，而 2022 年下半年全球 DRAM 进入深度下行周期，价格一路往下砸。长鑫 2023 年归母净利润亏损 163.4 亿元，2024 年亏损 71.45 亿元，到 2025 年底累计亏损 366.5 亿元。换句话说，从 2016 年握手到 2025 年，合肥陪着这家公司烧了近十年的钱，账面上一直在流血。
这十年合肥一轮都没撤。长鑫总共走了 9 轮融资、聚了 60 家机构股东，合肥国资体系的多个平台一路跟投，最终合计持股 36.79%，是最大的单一资本力量。
值得说一句的是"敢签字"这件事怎么解决的。像 2016 年那样的决定，落到具体的人身上就是一个签字风险：投错了怎么办。合肥的处理办法是把容错写进制度——它在全国率先提出"尽职免责"，天使投资基金的风险容忍度定到 40%，是全国最高水平，60% 的投资项目投的是成立不满两年的公司，85% 是企业的首轮投资。没有这一条，2016 年那 144 亿元大概没人敢批。
两条曲线一起抬起来
拐点在 2025 年到来。长鑫当年全年扭亏为盈，2026 年一季度营收 508 亿元、同比增长 719%，归母净利润 247.62 亿元；按公司自己的预计，2026 年上半年营收将冲到 1100 亿至 1200 亿元，归母净利润 500 亿至 570 亿元。也就是说，半年赚的钱就填平了此前近十年累计的 366.5 亿元亏空。 IPO 从获受理到过会只用了 148 天。
按上市首日的市值算，合肥国资持有的那 36.79% 对应资产超过一万亿元，扣掉十年累计的投资成本，账面浮盈依然是万亿量级。这个数字放在城市财政的坐标里更有冲击力：2015 到 2021 年房地产最鼎盛的那七年，合肥的土地出让金总和约 5516 亿元。投一家公司的账面浮盈，接近它七年卖地收入的两倍。
但如果只算这笔浮盈，就把这个故事看小了。真正的回报长在产业上。
2016 年，合肥集成电路产业链的产值只有不到 180 亿元；到 2025 年，这个数字是 1514 亿元。全市集聚了 450 家以上集成电路企业，从业人员超过 3.5 万人，成为国内少数拥有设计、制造、封装测试、设备材料全产业链的城市之一，先后被工信部列为全国九大集成电路集聚发展基地之一、被国家发改委列为 14 个集成电路产业重点发展城市之一。2025 年合肥的存储芯片产量增长了 1.3 倍。
更值得看的是这些芯片流向了哪里——它们大多没有离开这座城市自己的产业链：晶合集成为京东方代工面板显示驱动芯片；杰发科技向比亚迪、蔚来供应车规级 MCU；艾创微为 TCL 的洗衣机提供电源管理芯片。屏要芯片，家电要芯片，车要芯片，而这些屏、家电、车也都在合肥。这就是"芯屏汽合"这个产业地标的实际含义：集成电路、新型显示、新能源汽车与智能网联汽车、人工智能与制造业融合，四个方向互相喂养，长鑫、京东方、蔚来、比亚迪各据一角。
与此同时，晶合集成在 2015 年由合肥建投与力晶科技合资成立，如今是全球领先的 12 英寸纯晶圆代工厂、合肥集成电路的"链主"企业；视涯科技被合肥国资用"债权＋股权"的方式注资后，2019 年把总部迁到了合肥；2020 年蔚来资金链告急时，合肥带着 70 亿元和产业条件介入，五年后合肥新能源汽车全产业链产值 2600 亿元，新能源汽车年产量居全国城市第一。
城市这一侧的曲线于是也抬了起来。最近十年，合肥常住人口年均净增约 20 万人，是全国城市里人口净增量最多的之一；GDP 全国排名从 2005 年的第 75 位升到 2025 年的第 18 位，2025 年前三季度已达 10252.4 亿元。产业带来岗位，岗位带来人，人带来消费和税收，税收再供养下一轮投资——这个循环转起来之后，长鑫不再只是合肥资产表上的一个数字，它是这座城市能留住工程师的原因之一。
这才是"相伴"两个字的分量：合肥给长鑫的不只是 144 亿元，是十年不催、是 14 个月建成厂房的执行力、是亏到 366 亿也没撤的仓位；长鑫还给合肥的不只是浮盈，是一条产业链、3.5 万个岗位、每年净流入的那 20 万人，和这座城市在全国产业版图上的位置。 两条曲线不是一条在拉另一条，是缠在一起长上去的。
AI 来敲门的时候，它刚好准备好了
长鑫这一轮爆发的直接原因在外部：内存行业正处在几十年来最猛的一轮上行周期里，而发动机是 AI。
这里的因果链跟直觉不太一样：不是内存缺货所以涨价，是 AI 把产能物理性地抽走了。
AI 训练和推理最缺的往往不是算力而是带宽，于是有了 HBM（高带宽内存）——把内存颗粒像楼层一样垂直堆起来，紧贴 GPU 放，用极宽的通道喂数据。问题是 HBM 极其"费晶圆"：每生产 1 bit 的 HBM，大约要消耗相当于 3 倍 DDR5 的晶圆面积。这意味着每把一片晶圆分给 HBM，就等于凭空消失了三片普通内存的产能。 2026 年 HBM 占用的 DRAM 晶圆比重已升到两成以上（不同机构给的区间是 15%–25%），而它对利润的贡献远高于这个比例——以 SK 海力士为例，HBM 只占其 DRAM 出货量的一成多，却贡献了超四成营收、超五成营业利润。
三家原厂当然知道该把先进产能给谁。于是先进制程集体向 HBM 和服务器内存倾斜，DDR5 只留一部分，DDR4 干脆停掉。需求端同时加码：一台 AI 服务器的内存用量能达到传统服务器的 8 到 10 倍，2026 年服务器端 DRAM 需求增速预计高达 39%，服务器端占整体 DRAM 需求的比例首次突破 50%。
结果是价格失控。DDR5 颗粒从 4.68 美元涨到 34.08 美元，DRAM 合约价一个季度跳涨 90% 以上，标准 DRAM 在 2026 年一季度环比涨了 55%–60%，全年均价预期涨约 88%。落到普通人身上更直观：32G 的内存条从 800 元涨到 3800 元。高盛测算 2026 年全球 DRAM 供需缺口 4.9%、HBM 缺口 5.1%，是 2011 年以来最高水平。有意思的是，美光报告非 HBM 的标准 DRAM 毛利率在部分季度反而超过 HBM，达到 80% 左右——被挤压的那一头，因为太缺货，反倒成了最赚钱的生意。
而长鑫的主力产品正是标准 DRAM 和移动内存，也就是被挤压得最狠、涨得最凶的那一类，同时它还在猛扩产能。份额变化很直接：按 Counterpoint 的口径，它的全球 DRAM 份额从 2025 年一季度的 3% 涨到 2026 年一季度的 8%；按 Omdia 按销售额的口径，2025 年四季度是 7.67%，全球第四、中国第一。产能上，有研究预计它 2026 年底的月投片量接近 35 万片，只比美光少约 2.5 万片；SemiAnalysis 预计它的份额会在 2027 年到 12%。
这也是那 579 亿元募资的用途所指——量产线升级 75 亿元、DRAM 技术升级 180 亿元（募资投 130 亿元）、前瞻技术研发 90 亿元，全砸在产能和工艺上。运气的部分要承认：AI 这波需求不是合肥或长鑫算出来的。但能在 AI 来敲门时刚好有一条能量产 DDR5、还在扩产的产线，是十年前那 144 亿元和之后九轮跟投的结果。
及格线之外，还有一张入场券
不过把标准内存做到全球第四，是及格，不是通关。AI 时代真正的入场券叫 HBM，而长鑫在这条线上还落后。
能确认的进展是：长鑫已向华为交付 HBM3 样品，上海的 HBM 后段封装厂预计 2026 年底投产，HBM3E 的研发目标定在 2027 年完成。这在国内是突破——HBM 长期被韩国厂商垄断，中国的 AI 芯片公司受出口管制影响，拿高端存储一直很难，长鑫送样意味着"存算协同"这一环开始有了国产选项。
但对照国际节奏，差距是清楚的。按 TrendForce 的预测，HBM4 会在 2026 年下半年超过 HBM3E 成为市场主流。也就是说当三巨头开始铺 HBM4 时，长鑫还在攻 HBM3E，大约两代的距离。HBM 难的地方也不只是制程，而是"堆叠"这件事本身：十几层芯片垂直互连、良率、散热、先进封装，每一环都要重新攒能力，而先进封装设备同样在管制清单上。
所以接下来该怎么看这家公司，我的评价标准是三条，一条比一条硬：
- 标准内存的份额还能不能继续爬——这是周期红利，验证的是产能执行力；
- HBM 能不能从"送样"走到"稳定量产且良率可用"——这是从供应商变成 AI 基础设施一部分的门槛；
- 能不能在设备受限的条件下把制程继续往下推——这决定它是只吃这一轮周期，还是能在下一轮里活着。
第一条现在答案是肯定的，第二条要看 2027 年，第三条最不确定。
结论
- 这不是"一座城市投中了一家公司"，是双向的十年。 合肥给的是 2013 年就开始铺的规划、无人敢接时的 144 亿元、14 个月建成的厂房、以及亏到 366.5 亿元也没减仓的耐心；长鑫还的是从不到 180 亿元长到 1514 亿元的集成电路产值、450 多家企业、3.5 万个岗位，和这座城市 GDP 排名从第 75 到第 18 的位置。缺了任何一边，另一边都不成立。
- 技术来路的合法性，是长鑫能活下来的前提，不是细节。 它把 2009 年破产的奇梦达的 2.8TB 技术文件和专利许可接过来、再自己从 46 纳米推到 19 纳米，避开了三巨头的专利大刀；同期的福建晋华被诉讼加实体清单直接掀翻。做硬科技长线投资的人，这一条比产能表更该先看。
- AI 已经把内存变成 AI 基础设施里最硬的一道约束，而且这个约束是物理的。 1 bit HBM 吃掉约 3 倍 DDR5 的晶圆面积，产能腾挪不出来，所以标准内存一个季度涨 55%–60%、全年均价预期涨 88%。做成本模型的人现在必须把内存单列成变量，而不是塞进"硬件"一栏里。
- 看长鑫的下一步，看 HBM，别看份额。 标准 DRAM 全球第四是及格线，HBM3E 对上三巨头的 HBM4 是约两代差距。从"向华为送样"到"稳定量产、良率可用"这一步能不能在 2027 年跨过去，才决定它是这轮周期的受益者，还是国产 AI 算力里真正的一块地基。